Нуриэль Рубини о проблемах финансовой системы

В последние полвека ученые-экономисты, трейдеры с Уолл Стрит все, кто представляет собой промежуточное звено, были сбиты с толку сказками о чудесах на нерегулируемых рынках и неограниченных преимуществах финансовых инноваций. Кризис нанес сокрушительный удар по этой системе убеждений, но на смену ей не пришла новая система. Это совершенно четко отражено в тех робких предложениях о проведении реформ, которые сейчас обсуждаются в США и других развитых экономиках. Даже несмотря на то, что страны переживают самый серьезный финансовый кризис в истории, многие не хотят проводить масштабные реформы, необходимые для восстановления контроля над финансовой системой. Напротив, говорят о незначительном "ремонте", как будто то, что недавно случилось, вызвано неуплатой по нескольким ипотекам. В течение большей части 2009г. президент Goldman Sachs Ллойд Блэнкфейн неоднократно пытался подавить призывы к регулированию финансовой системы. Выступая перед общественностью и Конгрессом, он просил слушателей сохранить финансовые инновации и "противодействовать мерам, которые направлены только на защиту от вековой бури". Это нелепо. То, что нам пришлось пережить, - это не сумасшествие, которое случается раз в сто лет. Со времени своего основания США постоянно страдают от жестких банковских кризисов и других финансовых катастроф. В 19 и 20 веках страну снова и снова охватывала паника и депрессии. Кризис стал скорее показателем субстандартной финансовой системы, а не субстандартного ипотечного кредитования. В результате искажения схем выплаты компенсаций, коррупции рейтинговых агентств и т.д. финансовая система стала гнить изнутри. Финансовый кризис только разрушил глянцевую и яркую оболочку и обнажил разраставшуюся годами язву. Путь к восстановлению будет долгим. Начинающие игроки, трейдеры и банкиры должны получать вознаграждение, которое позволит обеспечить соответствие их интересов интересам акционеров. Это не обязательно означает уменьшение размера вознаграждения, даже если это желательно по другим причинам; это просто значит, что сотрудники финансовых компаний должны получать оплату, которая будет побуждать их действовать в долгосрочных интересах компании.

Также необходимо усовершенствовать систему секьюритизации. Таких упрощенных решений как, например, попросить банки принять на себя риски, недостаточно; понадобятся куда более радикальные реформы. Секьюритизация должна быть более прозрачной и стандартизированной, а продукты секьюритизации должны находиться под жестким контролем. Самое важное, займы, поступающие в систему секьюритизации, должны подвергаться тщательной проверке. Ипотеки и другие займы должны быть высокого качества, в противном случае они должны обозначаться как непервоклассные, и, следовательно, рисковые. Некоторые полагают, что секьюритизацию нужно отменить. Такой подход недальновиден: при надлежащем реформировании секьюритизация может стать ценным инструментом, который позволит не повысить, а уменьшить системный риск. Однако для того, чтобы он заработал, необходимо обеспечить большую прозрачность и стандартизацию. При отсутствии такого изменения правильная оценка таких ценных бумаг, тем более восстановление рынка в целях секьюритизации, практически невозможно. Необходимы реформы, которые приносят душевное спокойствие, подобное тому, которое подарило нам создание Управления по контролю за качеством пищевых продуктов и лекарственных препаратов (FDA).

Начнем со стандартизации. В настоящее время при компоновке бумаг, обеспеченных активами, стандартизации уделяется недостаточное внимание. В зависимости от предложений "структуры сделок" (детали) могут существенно изменяться. Ежемесячные отчеты о сделках ("ежемесячные отчеты об оказании услуг") также значительно отличаются друг от друга объемом предоставления подробностей. Такую информацию необходимо стандартизировать и объединить. Это можно сделать за счет использования частных каналов или, лучше, при содействии федерального правительства. Например, Комиссия по ценным бумагам и биржам (SEC) может потребовать от любого, кто выпускает ценные бумаги, обеспеченные активами, раскрыть стандартные сведения, начиная с информации об активах или первоначальных займах и заканчивая суммами, выплаченными частным лицам или институтам, выдавшим ценную бумагу. Методы стандартизации данной информации, при условии ее осуществления, значения не имеют: должна быть возможность сравнивать эти различные виды ценных бумаг с целью их правильной оценки. В данный момент перед нами стоит серьезная проблема, как не спутать "божий дар с яичницей": из-за отсутствия стандартизации их точное сравнение невозможно. Иными словами, существующая система не позволяет оценить риск; в ней слишком много неопределенности.

Стандартизация позволила бы создать ликвидные и более прозрачные рынки для данных ценных бумаг. Все это прекрасно, но здесь нужно сделать оговорки. Во-первых, обеспечить некоторую прозрачность для упрощения обеспеченных активами бумаг довольно легко; сложнее сделать это с такими до абсурда сложными ценными бумагами, как облигации, обеспеченные долговыми обязательствами (CDO) и гораздо менее химерными созданиями такими, как CDO2 и CDO3. Задумайтесь на мгновение о том, что представляет собой обычная облигация CDO. Начните с тысяч различных займов, независимо от того, являются ли они коммерческими ипотеками, жилищными ипотеками, автомобильными кредитами, дебиторской задолженностью по кредитным карточкам, небольшими ссудами выдаваемым коммерческим предприятиям, студенческими кредитами или корпоративными займами. Объедините их в одну бумагу, обеспеченную активами (ABS). Возьмите такую бумагу и соедините ее с 99 другими бумагами ABS, чтобы у вас получилось 100 бумаг. Это CDO. Теперь соедините эту облигацию CDO с 99 другими такими облигациями, каждая из которых состоит из бумаг ABS и лежащих в их основе активов. Посчитайте: теоретически, покупатель такой CDO каким-то образом должен разобраться в соответствующих займах на сумму в 10 миллионов. Произойдет ли это? Конечно, нет. По этой причине, такие бумаги, как CDO, которые сейчас называют "смертельными облигациями из Чернобыля", нужно жестко контролировать, или вообще запретить их. При их нынешнем воплощении они оторваны от активов, обеспечивающих их стоимость; их практически невозможно стандартизировать.

На самом деле, необычное продвижение CDO и других токсичных бумаг напоминает о другом не таком известном сокращении: GIGO или "мусор на входе, мусор - на выходе". Можно использовать сравнение из области производства колбас: если положить крысиное мясо и пораженную трихинеллезом свинину в колбасу, затем соединить их с большим количеством других видов колбас (каждая из которых изготовлена из такой же тошнотворной смеси), то проблема не будет решена; колбаса все равно будет отвратительной. Следовательно, важнейшим аспектом реформирования секьюритизации является качество компонентов. В конечном счете проблема секьюритизации связана не столько с измельчением и переработкой компонентов до неузнаваемости, сколько с отсутствием качественной основы для этих бумаг. Иначе говоря, проблема, связанная с созданием и распространением, в основном кроется в создании, а не распространении. Наибольшее значение имеет финансовая устойчивость выданных займов. Такие же комплексные реформы должны быть проведены и в отношении смертельных производных инструментов, объемы которых увеличились во время недавнего кризиса. Необходимо вытащить на свет так называемые внебирживые, а точнее незаконные, производные инструменты, включить их в центральные клиринговые палаты и биржи, а также зарегистрировать в базах данных; при этом их использование должно быть соответствующим образом ограничено. Кроме того, производные инструменты должны регулироваться единым надзорным органом.

Также необходимо установить контроль над рейтинговыми агентствами и заставить их изменить существующие бизнес-модели. То, что сегодня они получают прибыль от компаний, которые они оценивают, привело к образованию множества конфликтов интересов. За долговой рейтинг должны платить не институты, выпускающие долговые обязательства, а инвесторы. Также следует запретить рейтинговым агентствам дополнительное оказание "консультационных" услуг эмитентам долговых обязательств; это приводит к другому конфликту интересов. И, наконец, составление долговых рейтингов должно стать открытым для конкуренции. Сейчас в руках некоторых компаний сосредоточена слишком большая власть. Также необходимы более радикальные реформы. Нужно закрыть некоторые институты, которые считаются слишком большими, чтобы потерпеть крах, включая Goldman Sachs и Citigroup. Нужно также ликвидировать многие другие, не столь заметные, компании. Более того, Конгресс должен воскресить закон Гласа-Стигалла о банковской деятельности, который был отменен десять лет назад, и при этом пойти дальше и усовершенствовать его с целью отражения более серьезных проблем, созданных не только банками, но и теневой банковской системой. Такие реформы рациональны, но внедрение даже наиболее тщательно разработанных норм может провалиться. Финансовые компании обычно занимаются арбитражными операциями, переводя их из жестко регулируемой области в область за пределами компетенции правительства. Данная проблема усугубилась из-за разобщенности и децентрализации регулирования в США. Этому же способствовало и то, что до недавнего времени деятельность финансовой инспекции считалась бесперспективной и плохо оплачиваемой. Большинство из этих проблем можно решить. Нормы регулирования могут тщательно разрабатываться с прицелом на будущее, перекрывая лазейки до их появления. Это означает сопротивление стремлению применять нормы только в отношении избранного класса компаний - например, слишком большие институты, чтобы потерпеть крах - и напротив их распространение на все организации с целью предотвращения перехода финансового посредничества к небольшим, менее регулируемым компаниям.

Так же регулирование может и должно быть сосредоточено в руках меньшего числа более влиятельных регулятивных органов. И самое важное, регулятивные органы могут получать оплату, соответствующую их основной функции по обеспечению финансовой надежности. Возможно, наибольшая власть, и наибольшая ответственность, по защите финансовой системы сосредоточена у центральных банков. В последние годы их деятельность была неэффективной. Им не удалось внедрить собственные нормы регулирования и, что еще хуже, они ничего не сделали, чтобы предотвратить выход спекуляций из-под контроля. Пожалуй, они способствовали образованию тех пузырей, а потом, как будто с целью компенсации, сделали все возможное, чтобы спасти жертв неизбежного краха. Это непростительно. В будущем центральные банки должны активно использовать монетарную и кредитную политику для ограничения и контроля спекулятивных пузырей. В одиночку центральные банки не могут справиться с проблемами, с которыми столкнулась мировая экономика. Крупные и дестабилизирующие мировые дисбалансы текущего счета угрожают долгосрочной экономической стабильности, также как и риск быстрого обесценивания доллара; решение обеих проблем требует принятия новых обязательств в области международного экономического управления. Необходимо укрепить Международный валютный фонд (МВФ) и наделить его полномочиями по созданию основы для новой мировой резервной валюты. Также следует реформировать саму схему управления МВФ. Слишком долго в нем доминировал ряд небольших стареющих экономик. Развивающиеся страны должны занять свое законное место и начать действовать за счет усиления власти и влияния Большой двадцатки.

Все эти реформы позволят сократить область распространения кризисов, но не приведут к их уничтожению. Как однажды заметил экономист Хайман Мински: "У нас нет возможности раз и навсегда исправить ситуацию; нестабильность, устраненная с помощью одних реформ, спустя некоторое время появится под новой личиной". Кризисы нельзя уничтожить; подобно ураганам их можно только контролировать и смягчать последствия. Парадоксально, но эта горькая правда должна вселить в нас надежду. Во время Великой депрессии политики и политические стратеги реформировали финансовую систему, что заложило основу для почти 80-летнего периода стабильности и надежности. Этому периоду неизбежно пришел конец, однако, 80 лет - это много, целая жизнь.Глядя на будущее финансов из того болота, в которое нас затянула нынешняя Великая рецессия, было бы правильно попытаться повторить это достижение. Ничто не вечно, и кризисы всегда возвращаются. Но они не должны принимать такие угрожающие размеры; они не должны омрачать наше экономическое существование. Если мы укрепим защиту вокруг финансовой системы, то сможем пережить кризисы в будущем. Даже в случае возникновения проблем мы выйдем сухими из воды. Но если мы не сможем подготовиться к неизбежным бурям, если мы будем обманывать себя, думая, что устаревшие средства защиты никогда не будут разрушены, нас может постичь не один удар.

Отрывок из новой книги Нуриэля Рубини

По материалам The Daily Telegraph

forexpf.ru